华泰证券投资理财联盟

多元化资本市场如何服务科创实体经济 ——上海股权托管交易中心总经理张云峰在科创园区博览会论坛上发表真知灼见

理财周刊 2021-01-11 09:57:36

在不久之前2017首届国际科创园区(上海)博览会举办的《科技创新与金融服务》国际高峰论坛上,上海股权托管交易中心总经理张云峰为我们带来了“多元化资本市场如何服务科创实体经济”的主旨演讲。科创企业在资本市场如何定位一直是个热门话题,张总在演讲中提出了不少新颖的观点,小编特把演讲稿进行整理,供大家分享。


▲ 上海股权托管交易中心总经理 张云峰


小企业适合的是股权融资


自从2014年习近平总书记到上海提出要把上海建成具有全球影响力的科创中心以后,大家都在讲科技创新到底是什么形态。我们做金融的人一般喜欢从微观思考问题,到底什么叫科技创新形态,其实世界上有模板的,硅谷形态、剑桥形态、中关村形态,都应该算是科技创新形态,但是每个地方的特点不一样,但是万变不离其宗,总结一下,科技创新形态就是四个要素。


第一,一定要有综合性、研究型的大机构来支撑。


第二,要有大量的科技人才。


第三,有大量的创业资本。


第四,形成产生大量快速发展的具有科技含量的中小企业。


 我们做金融主要是围绕着中小企业发展,何去何从。我们经常讲企业发展双轮驱动,一个是要靠产业,靠技术靠人才,另外一个方面一定要靠资金。特别是对那些科技型、创新型企业来说,如果没有资金作为推动的话,这个企业很可能就没有了。问题是资金从哪里来。过去我们说企业投资首先想到的就是银行贷款,但是银行严格的风险控制体系决定了银行不大可能为这些轻资产小规模,盈利能力比较弱的,前期投入比较大的,现金流不够充裕的小企业贷款。


不管是普通的银行还是科技银行都是一样的,比如张江都是科技银行,但是贷款模式和普通银行没什么区别,这是银行本质的需求,因为信贷是一个最简单的业务,但是风险最大。那么中小企业特别是科技型企业融资靠什么呢?靠社会资本,靠老百姓的钱,靠基金的钱,通过股权的融资方式,股权融资的风险模型是做十单业务,只要一单上市成功了,另外全部“死掉”都不要紧,所以小企业最适合的是股权融资。


但是股权融资也是需要回报的,然而中小企业基本拿不到红利,一个企业发展的时候最需要的是钱,矛盾是社会需求和企业产能的矛盾,有钱就还,不能分红,分股可以,但是分现金红利,那不可能。如果小企业发展不好,哪有钱来分红。所以说小企业拿分红的可能性不大,大型企业呢?现金流比较充裕的企业可以不可以分红呢?可以。中石油、中石化、中国移动、中国电信,成熟的企业现金流充裕是可以分现金红利的,但是如果你们现在买中石油的股票,通过分红的方式,取得满意的投资回报需要多少年你知道吗?三代人,也就是说现在买了中石油的股票,如果不卖拿分红的话,只有你孙子那代才能拿回成本。所以说股权投资靠分红,仅仅是心理安慰,不是真正的回报,真正的回报是什么?就是卖掉,把股权卖掉,原来企业小股价低,现在企业大了把股票卖掉取得差价,这是真正的收益。

 


股权融资的关键在资本市场


 对于企业来讲,你想拿到股权融资就必须为自己的股权创造一个流动性机制,这就是科技中小企业怎么和银行对接的出口,怎样给股权创造流动性机制。


流动性机制有多少呢?其实股权的退出归根到底就是两个字,一个靠资本市场,一个靠重组并购,就这两条路。


从海外来看,中小企业原始资本退出主要靠重组并购,重组并购的方式有两种,一个就是这个企业慢慢长大了,被另外一个企业收购了,在收购和合并的过程当中,把原始投资让给了别人,这是第一种。


第二种是基金之间的击鼓传花,企业发展了走出成长期了,天使基金让给了风险投资基金,之后风险投资基金让给了PE投资基金,上市以后PE基金让给了二级投资者,二级投资者再有效流动,这就是击鼓传花,这两种模式在海外占据了中小企业原始资本退出总额度的60%—70%,但是非常遗憾,我们现在重组并购率做的不好,中国重组并购的总额度在持续的增长,但是我们始终不能突破美国重组并购总额度的10%。为什么我们的重组并购业务开展的不好,这个问题是比较复杂的,最核心的问题是我们中国诚信体系建设和中小企业运作规范性的问题导致的结果。


两个企业合在一起,总得有一个是老大一个是老二,问题是谁当老二。因为你当了老大的时候,你可以赚的盆满钵满,明明公司赚了很多钱,到年底一看,是亏损的,没有利润怎么分红呢?人都是自私的,谁当老板都这样,那不对,你到以色列看看,你到德国看看,到瑞典看看,他们也是人他们也自私,为什么他们秉公做事呢?实际上就是一个体系问题。但是诚信体系建设谈何容易,需要我们几代人推动最后才能达到一个良好的效果。


那么股权融资靠什么退出呢?依靠资本市场,但是资本市场已经发展二十多年了,回顾一下中国前二十年资本市场做了什么,前二十年中国资本市场做的事和银行做的事一模一样,我们服务的对象还是大型企业,这些企业想贷款就贷款,想融资就融资,但是我们嗷嗷待哺等待着融资的小企业有谁为你们服务呢?没有。这个问题能不能解决呢?这个问题可以解决,如果我们为这些小企业量身定制资本市场,通过这个资本市场让我们投资于中小企业的原始资本在这里得到顺畅的退出。如果退出问题解决了,那社会资本就源源不断地流向中小企业。但是大家可能会问我一个问题,中小企业那么差,还没有什么利润,没有什么营业收入,哪有流动性,像现在的新三板,股交中心,流动性那么差,就是因为企业不好没有流动性。谁说企业不好就没有流动性?没交易是市场没建设好,所以说这个问题是可以做的,不是不能做。


2007年中国证监会向国务院递交了一份中国多层次资本市场的建设方案,结论就是三层结构,主板、创业板、场外市场,为什么分三层,按照国际惯例,以服务对象为原则来把控的,主板服务对象是大型企业,创业板服务对象是具有高成长性的中型企业,不能上主板和创业板但有融资及交易需求,符合一定规范条件和能力的所有企业都在场外市场。


从目前情况来看,主板服务大企业,创业板服务的也是创业成功的企业,真正服务于我们大众创业万众创新具有高科技含量中小企业的,主要靠场外市场。场外市场的发展历史应该说也不短了,首先从2006年1月23日开始,新三板开盘,中国的场外市场正式成立,全国的各个小企业翘首以盼。然而漫长的七年时间里头,中小企业融资难问题始终没有得到缓解,这种情况下市场化机制发挥了重要作用。2008年成立了天津股交所、重庆股交所以及上海股权交易中心,这三个交易所,都是经国务院批准成立的。当时全国四个场外市场,北京、天津、重庆、上海,这四个市场互相竞争相互合作,做的也算是有声有色,其中做的最好的是上海的市场,又有融资又有交易。


2012年8月份,中国政府颁布了区域性股权市场指导意见,这个文件出来以后,引发了各省市的遐想,是不是每个省搞一个?从那以后半年时间里,30多个市场如雨后春笋一样拔地而起,现在有45个,和1998年中国进行清理整顿之前的44个市场相比,还多了一个。分久必合、合久必分,三十年河东三十年河西。

 


场外市场发展需独特思路


服务中小企业市场现在已经星罗棋布了,全国有四十多个市场服务中小企业,但是问题是这些市场服务得怎么样?这是非常遗憾的,现在这个市场能够发挥作用的很少。从目前的排名情况来看,我是按照数据来说话的,场外市场里面最好的就是上海科技创新板,目前融资能力几乎达到百分之百。流动性是比较好的,买到了新股,拿到二级市场一交易就挣钱了,新股是秒杀的,像主板一样的。


 第二个就是上海的融资满足率大概在55%。


 第三个是当前的新三板,大概在30%,新三板融资量不大,但是融资很快,基本上都是大企业融资,这些大企业不上新三板不能融到资,真正的小企业靠这个市场化的机制得到融资的现在不多了。没有融资怎么办,现在这个市场基本上都在做P2P,都在做私募债,这是严重违规的,目前正在进行清理整顿。


现在为什么这个市场做的不好,当然其中问题很多了,我举个例子,比如说一个市场现在挂牌公司非常多,大家都在要钱,都在发新股,这个市场遍地都是新股,你想想假设我投这个市场怎么投,是买新股还是买二级市场股票,肯定买新股,新股遍地都是,都买新股了,哪有钱买二级市场股票,没有钱买二级市场股票,二级市场哪来的交易,二级市场没交易,新股买来干什么。这就是经典的金融理论,当一个市场的资金需求正好和资金的供给量严重不对称的时候,这个市场是倒置的,就是一个循环死机了。因为二级市场交易是不是活跃,取决于新股是不是消化掉,消化新股的前提是必须得有二级市场,这就是一个矛盾。这个矛盾导致这个市场进入了死循环,海外的做法是就关门了,然而我们不能轻易地关门。


 现在降低投资者门槛能不能解决问题,解决不了问题,因为我们符合门槛的人都没投,降低门槛就会投吗?还有人说按照价格优先时间优先原则,由计算机自动撮合交易,只要实现这个效率高的交易方式市场就活跃了,是这样吗?重庆股交中心,一开始就是这样做的,但是结果是卖一卖二卖三全是筹码,买一买二买三全是零,没有交易解决不了任何问题。


第三个,转板机制,转身上了创业板、上了主板了,这个如果有了市场就活了,但做起来非常难。现在我们法律上转主板转不了,如果在市场挂牌了想转主板,想去可以,先到证监会核准发行权。证监会会核准吗?怎么可能核准,现在六百多家那么好的公司在排队核准,你一个小企业就给你核准了?所以从制度上现在轮不到你。如果说想修改也可以,但是公平何在。六百多家那么好的企业,净利润都在四千万元以上的公司,都排了很多年了上不了市,你一翻身就上市了,公平何在啊。我们为了某一个市场给他们一个政策,可以吗?也可以,结果是什么,结果是六百家都跑到这个市场来了。不还是六百家在这儿排队吗?不还是优中选优吗?所以说这些政策解决不了问题。那么场外市场到底怎么解决,这就是咱们的基本思路,积小成多,量变到质变。


我们的做法是人工的方式帮助企业快速成长,然后再用人工的方式让投资者赚到应得的收益,用这样的方式让投资人不断获得收益,引导更多的投资者进来,最后量变到质变。如果上海股交中心的核心投资者超过十万个,我就是一个市场管理员,我服务的目的是为了让更多的投资者进来,当投资者达到十万户,我就履行监管责任,这是目前国内场外市场唯一一家一直按照这个思路不断往前演进的市场。这个事情有没有效果呢?这是我在做新三板时候得出来的经验,我以前是在申银万国证券公司做新三板,新三板从2016年1月23日开盘,你知道申银万国做了什么事呢?当时做新三板业务的有95个证券公司,申银万国仅仅是其中一家,但是申银万国包揽了所有市场占有第一名,包揽了业务所有的奖项,这不重要,重要的是申银万国挂牌公司只占19%,拿到了市场上80%的融资量和80%的交易量,这就是当年我们的成功经验。所以说上海股交中心,原来的构想基本上都是申银万国对新三板的做法。希望大家共同携起手来,为中国场外市场发展,为多层次资本市场建设,为上海金融中心和上海科技创新中心建设共同努力。





Copyright © 华泰证券投资理财联盟@2017