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2018投资策略 | 期权

华信期货 2019-10-07 16:30:10

华信期货2018年投资策略

期权


摘要:

2017年是商品期权元年,期货市场出现了三个期权品种,50ETF期权、豆粕期权和白糖期权。50ETF现货在2017年走出了一波慢牛行情。与之相比,50ETF期权的确定行情今年出现了两次,第一次是两会召开期间,另一次是19大召开期间,期权的隐含波动率都出现了明显的趋势性下跌行情。豆粕期货从2107年4月到2017年11月底,一直是震荡行情。与之相比,豆粕期权年内出现了两次确定性的行情,一次是从5月开始到7月底,隐含波动率走出了一波上涨的趋势行情;另一次是从9月初开始到11月中旬,隐含波动率走出了一波下跌的趋势行情。白糖期货从2017年4月中旬到2017年11月底,一直是宽幅震荡行情。与之相比,白糖期权年内只出现了一次确定性的行情,5月底到7月底之间,隐含波动率出现了一波明显的趋势性上涨行情。

2018年,三个期权品种也存在一些比较确定性的投资机会。50ETF期权的波动率在两会召开期间是一定会下降的,之前可以进场做空波动率。白糖期权和豆粕期权的季节性特征是一定的。在5月开始做多波动率,9月开始做空波动率一定会有比较好的收益。

本年报分析了50ETF期权、豆粕期权以及白糖期权在2017年的运行情况。首先,分析了三类期权的持仓和交易情况,并在此基础上分析了三类期权的PCR情况。其次,分析了三类期权的隐含波动率和历史波动率信息,进而分析了偏度的相关信息;最后,分析了两个商品期权的季节性特征。结合以上分析,本文最终给出了2018年在期权操作上的一些建议。

一、成交及持仓分析

1.  50ETF期权的成交量和持仓量

结论1:50ETF期权持仓基本上一个月一个循环。这与豆粕及白糖期权完全不同,这主要是因为50ETF期权每个月都有一个主力合约,而商品期权基本上只有三个主力合约,分别是1,5,9月份的合约,主力合约结束后其期权持仓随即了结。

结论2:50ETF期权的成交量很稳定。只有在大行情来临时,成交量会急剧放大。50ETF期权在两会之后,走出了一波上涨的行情,对应期权的成交量也出现了快速上涨。如果仔细分析相应的持仓情况,会发现在快速上涨中持有认沽期权的持仓量超过认购期权,这表示做保险的人数很多,说明50ETF期权的交易者大部分都属于专业的交易者。

2. 豆粕期权的成交量和持仓量

结论1:作为一个刚上市的品种,豆粕期权持仓量稳步上升。截止11月24日。持仓量从开始日均9.6万,成长为日均36.5万,上涨了3倍左右。

结论2:豆粕期权成交量也慢慢放大。截止11月24日。成交量从开始日均3.5万,成长为日均5.3万,上涨了50%左右。

3. 白糖期权的成交量和持仓量

结论1:白糖期权持仓量稳步上升。截止11月24日。持仓量从开始日均5.5万,成长为日均19.5万,上涨了2.5倍左右。

结论2:白糖期权成交量也慢慢放大。截止11月24日。成交量从开始日均1.3万,成长为日均2.7万,上涨了1倍左右。

二、PCR分析

持仓PCR与行情之间的关系

结论1:全合约持仓的PCR与行情之间存在正相关关系,这表示行情上涨时PCR变大,行情下跌时,PCR减小。这在三个品种上都得到了体现,这表示投资者都是利用期权保护手中的头寸。其中50ETF期权的正相关关系最明显,相关系数已经达到了0.68,属于强相关关系。相关系数最低的品种是豆粕期权,其全合约持仓PCR与行情之间的相关性也达到了0.5。白糖期权位居其中,相关性达到了0.59。

结论2:全合约持仓的PCR与行情之间的相关性,强于主力合约PCR与行情之间的相关性。这在三个品种上都得到了体现。这表示全合约持仓PCR对于行情的启示要强于主力合约。

三、历史波动率信息

历史波动率的展示

首先,2017年三个品种的历史波动率都表现出明显均值回复的特性。他们的均值都是围绕着某个中枢来回震荡,这一点和大部分理论研究的成果是一致的。

其次,股票类期权和商品类期权的特点各有不同。50ETF和政治因素密切相关,上半年由于19大的召开,故历史波动率一直处于低位震荡状态;19大之后,50ETF走出了一波牛市行情,故历史波动率明显变大,但是依然围绕中枢进行震荡,只是震荡区间明显变大。两个商品期权表现出明显的季节性特征,白糖期权和豆粕期权都在7月和8月出现了高波幅的情况。

最后,2017年,豆粕期权的历史波动率趋势比白糖期权更明显,白糖期权的均值回归特征比豆粕期权更显著,这一点从下图的历史波动率60日均线的走势比较可以看出。

四、隐含波动率信息

1.隐含波动率的统计分析

首先,50ETF期权认购和认沽的IV表现存在差异,认沽期权的IV均值高于认购期权的IV均值,这表示认沽期权的价格高于认购期权;与之相比,两个商品期权不存在这个现象,即认购认沽期权的隐含波动率不存在明显差异,这个现象也是比较容易理解的,这主要是因为50ETF的标的证券融券做空比较困难,故认沽期权的价格被高估。

其次,在三个期权中,豆粕期权的隐含波动率最大,其隐含波动率均值达到了0.155;50ETF期权和白糖期权的隐含波动率基本上属于同一个水平。

最后,在三个期权中,豆粕期权隐含波动率的方差和50ETF期权属于同一个水准;白糖期权IV的方差明显较小。

2.隐含波动率的走势分析

第一,50ETF的隐含波动率还是呈现均值回归的特点,这主要是由于50ETF期权每月存在一个主力合约,其隐含波动率一个月会循环一次,故其均值回归特点比较明显。

第二,商品类期权的IV存在一定的趋势性。这主要是由于以下两方面原因造成的:第一,商品类期权存在季节性特征造成的。豆粕期权的7月和8月隐含波动率明显偏高,白糖期权的隐含波动率在7月和9月达到了极值;第二,IV本身就存在距离到期日较远则较高的特性。

3.隐含波动率对于交易的影响

第一,50ETF期权在上涨过程中,IV一直处于上涨的态势,故做多GAMMA的策略比较有优势。而一旦开始震荡行情,IV就开始出现下跌,此时做空GAMMA策略比较有优势。必须要指出的是,这个策略与美国市场的结论不一致,在美国市场,上涨过程中IV是处于下跌态势。

第二,商品期权的IV表现出明显的季节性特征,豆粕在7月和8月达到了一年中IV的最高峰。白糖在7月和9月达到了一年中IV的最高峰。这表示在8月或者9月做空GAMMA比较有优势。

五、偏度

偏度的特性

1,豆粕期权是一个正偏为主的品种,他的认购skew一直处于0轴之上,表现出明显的均值回归特性。豆粕的认沽skew主要处于0轴之下,后期由于豆粕下跌的原因故出现了在0轴之上的情况,基本上还是满足均值回归特性。

2,白糖期货之前一直是个正偏的品种,但是在2017年,他负偏比较明显。无论是认购skew还是认沽skew,它的均值回归特性都比豆粕期货表现的更明显。

3,50ETF期权是一个正偏为主的品种。无论是认购skew还是认沽skew,它的均值回归特性都是三个品种中最明显的,但是他的极值比剩下两个品种要极端一些。

六、季节性特征

第一,白糖期货的9月波动幅度最大,5月波动幅度最小,7月和12月的波动幅度较大,4月和6月波动幅度相对较弱。

第二,豆粕期货7月波动幅度最大,12月波动幅度最小。9月波动幅度较大,2月波动幅度较小。


七、2018年的期权操作建议


第一,50ETF期权的波动率在两会召开期间是一定会下降的,之前可以进场做空波动率。做一次典型的事件套利。


第二,白糖和豆粕的季节性特征是一定的。在5月开始做多波动率,9月开始做空波动率一定会有比较好的收益。

第三,高胜率的策略主要来自偏度的回归交易。在以上分析中,偏度的回归特性比波动率的回归还要明显。

 

作者:王翔,张慧泽 

华信期货智能量化研究中心


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