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【中金固收·分级A】继续关注类看跌期权价值

中金固定收益研究 2019-09-09 13:19:19
作者

张继强 分析员,SAC执业证书编号: S0080511030010SFC CE Ref: AMB145

   冰 分析员SAC执业证书编号: S0080114010014




市场回顾

上周股市缩量调整,股指收跌0.35%,日均成交量则下滑到与国庆节前一周相当的水平,周五两市成交量则跌至3600亿元附近,为近期低点。相对而言,大盘股起到一定护盘作用,上证50指数反而涨0.89%,而前周强劲的中小创当周调整幅度稍大,创业板指跌幅达到2.38%。债市波动不小,10年国债收益率从3.67%升至3.72%附近,国债期货波动显得更大,T1712跳空低开,周跌0.6%。分级A终于迎来反弹,指数当周涨0.2%,其中R+3.0%指数涨0.44%,成交量略有放大。个券中,近期“特立独行”的银华稳进上周涨1.9%,其次医药A。




存量追踪

分级A规模变化不大,微幅下滑,总份额数从上周的378亿份降至377亿元。几个主流品种中,券商A、证券A、军工A及中航军A等都出现了份额的增长,其中券商A增长1.6亿份。份额下降较多的是创业板AHA,创业板A下降1亿份。




分级A市场观察:

配对转换价值在逆转吗?上周后半周分级A反弹幅度不小。如果以个券表现来看,上周主流品种里涨幅最大的为医药A等(份额下降也比较多)。倘若顺此线索来看,主要驱动力应该是配对转换价值。但上周并非个券的上涨,而是包括龙头品种券商A、银行A等在内的普涨,且节奏上医药A略有不同。而进一步看,上周仍有不少主流品种的份额回升,一些分级B还时而出现拉溢价的现象,情绪仍有躁动。同时,直到周五收盘还有一些品种处于整体溢价的状态。因此,虽然从股市的成交量、融资融券余额来看,情绪略有回落。但配对转换价值的逆转非一朝一夕,目前还缺乏证据。

而后半周的上涨实际也不难理解:1、近期调整幅度不小,反弹本也是自然;2、债市也在后半周企稳,一些习惯将分级A理解成“准永续债”的投资者,担忧也有所下降;3、主流R+3.0%品种的折价率接近6%,虽然收益率还不足以满足理财的要求,但已经出现了独特的吸引力。

总体上,我们对分级A市场的观点变化不大。票息吸引力不强,配对转换价值没有明显向分级A偏向,快涨存在难度。但R+3.0%品种的类看跌期权价值日益明显(对于不少投资者来说这方面没有替代品),可适当配置,防范权益尾部风险。尤其对于少量参与权益市场的固收类投资者来说,股票(或转债)+ 折价分级A是一种可行的方式。也有投资者鉴于投资比例的硬性要求,持有了低平价转债(或EB),此时适量配置分级A,则相当于在有票息的情况下,做多权益波动率的选择。


【应合规要求,此处有删减,请参见正式报告】







本文所引因合规要求有部分内容删减,报告原文请见2017年10月22日中金固定收益研究发表的研究报告《中金公司*张继强, 杨冰:分级A策略周报*继续关注类看跌期权价值》。

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